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作 者丨吴斌
编 辑丨包芳鸣 刘雪莹
北京时间5月19日晚，美股三大指数集体低开，纳指跌超1.2%，标普500指数跌近1%，道琼斯指数跌超0.5%。
数据截至19日晚21:34
大型科技股普跌，特斯拉跌超4%，英伟达、台积电跌约2%。
数据截至19日晚21:34
纳斯达克中国金龙指数盘初跌约1.4%。
数据截至19日晚21:35
此外，现货黄金一度突破3230美元，目前报3226.03美元；原油期货有所下跌。
消息面上，据央视新闻报道，2025年5月16日，由于美国政府债务和利率支付比例增加，国际信用评级机构穆迪决定将美国主权信用评级从AAA下调至AA1，同时将美国主权信用评级展望从“负面”调整为“稳定”。至此，标准普尔、惠誉、穆迪这三大主要国际信用机构已全线下调美国的AAA主权信用评级，美国“AAA时代”宣告落幕。
“美国财政政策才是我真正担忧的根源。”2025年5月3日，即使是热衷于“投资美国”的股神巴菲特，也不得不在“退休前夕”对日益逼近的“财政悬崖”发出震耳欲聋的警告。巧合的是，十几天后，美国AAA主权信用评级尽失。
二进制资产高级基金经理傅英杰对21世纪经济报道记者表示，三大评级机构下调理由虽各有侧重，但指向共同的结构性难点：美国财政赤字的长期压力。
美债“跌跌不休”
在穆迪宣布下调美国主权信用评级后，资本市场也在“用钱投票”，美债持续下跌。5月19日，素有“全球资产定价之锚”之称的10年期美债收益率升破4.5%关口，30年期美债收益率冲破5%大关。
在申万宏源证券首席经济学家赵伟看来，近期美债利率再度上涨，并非源自单一的财政风险。4月30日以来，长端美债利率再次上涨，截至19日，30年期美债利率突破5%，10年期美债利率升破4.5%。短端利率预期上涨16基点，期限溢价上涨13基点。这表明通胀引发的货币政策收紧及财政政策可持续性担忧均带动了利率上涨。
5月，长端美债利率在16日前主要由通胀端驱动，5月16日后由财政因素驱动。5月16日之前，美债曲线趋于平坦化，短端涨幅大于长端，2年期美债利率上涨38基点，10年期美债利率上涨26基点。5月16日穆迪下调评级后，美债利率出现较大上涨，两个交易日内由4.4%突破4.53%，长短端月度涨幅启动持平。
展望后市，赵伟分析称，短期内，美债利率或延续高位震荡，更需关注进一步上行的“尾部风险”。主要原因包括——关税的短期效应：通胀上行风险大于经济下行风险；7月之前减税法案落地或增加财政不可持续的担忧；弱美元周期下，非美机构平仓外汇风险敞口，容易形成债汇双杀。
有趣的是，对比三次美国AAA主权信用评级下调，市场的表现出现微妙变化。傅英杰分析称，2011年，市场的反应出乎意料 0号新闻快讯 ，尽管美国评级下调被认为会推高美债收益率（信用风险需更高溢价），但全球避险情绪却推动资金涌入美债市场，尤其是长期国债，收益率不升反降。
与2011年不同，2023年的降级直接推高市场利率，30年期美债收益率突破4.3%，金融市场对美债“避险属性”的信心出现松动，导致评级调降后利率反应更直接且持久。到了2025年，美债的“避险属性”再度弱化，30年期美债收益率升破5%大关。
赤字难点拉响警报
过去两年，美国预算赤字一直超过GDP的6%，2024财年为6.4%，2023财年为6.2%，这是异常沉重的负担。美国财政部数据显示，2025财年上半年（2024年10月至2025年3月），美国政府财政赤字已超过1.3万亿美元，为半年度历史第二高。
穆迪认为，美国政府当前财政支出计划无法让强制性支出和赤字在未来出现实质性减少。如果不调整税收和支出，美国预算灵活性仍将有限，包括利息在内的强制性支出占总支出的比例将从2024年的73%左右升至2035年的78%左右。
美国综合性财税法案“美丽大法案”（One Big Beautiful Tax Cut，以下简称“法案”）意外被否，随后又反转，美国两党围绕财政政策的博弈也在冲击信心，外界担忧美国财政赤字难点愈演愈烈。
东吴证券首席经济学家芦哲对记者表示，法案的核心素材涵盖将《减税与就业法案》减税措施永久化、新增阶段性或永久性税收优惠及抵免条款，以及医疗补助计划（Medicaid）回滚等调整事项。
尽管众议院预算委员会已经放行，但后续仍阻力重重。芦哲分析称，法案在经规则委员会技术性修订后，将进入众议院全体表决及参议院协调程序。值得关注的是，该协调法案捆绑债务上限调整条款，而财政部预测的X-Date（触发债务上限之日）恰为8月前后。这在一定程度上为法案表决设立最终截止日期，但同时也构成了政府和国会以及国会内不同党派之间的博弈筹码。
向前看，芦哲认为，有关税收法案的主要矛盾和不确定性在于：两院对削减Medicaid等福利开支的态度如何？增量减税政策是如约落地还是会出现重大调整？
“财政悬崖”迫近
在三大主要国际信用机构全线下调美国AAA主权信用评级背后，美国“财政悬崖”正在迫近。
赵伟提醒，美债供给压力今年或上升。2024年，美债总发行规模为29万亿美元，总偿还27万亿美元，净发行规模1.8万亿美元。从净发债规模来看，今年美国国债净发行压力较去年或有所上升，净发行规模取决于赤字及美联储缩表规模，参考美国财政部借款咨询委员会（TBAC）的数据，预计2025年美债净发行量为2.1万亿美元。截至3月，2025财年美国财政赤字率为7.0%，累计赤字达1.3万亿美元，较去年同期提高22%。特朗普政府正推动财税法案落地，矛盾集中在支出削减方面，财政对美债的扰动或加剧。
债务上限能否及时处理存在不确定性，取决于税收收入、财政支出及债务上限谈判进展。今年共和党将债务上限谈判与减税绑定在同一法案内，众参两院在削减支出、债务上限提高水平等难点上仍存在较大分歧。美国国会预算办公室预计，美国债务上限“X-Date”日期为2025年8月至9月，两党政策中心预计“X-Date”日期为2025年7月至10月。赵伟警告称，当前美国财政部一般账户（TGA）余额仍充裕，但如果未及时达成一致提高上限，美债或再次受影响。
从长期来看，美国政府债务或“越滚越大”。耶鲁预算实验室估计，共和党起草的新税收法案将在未来十年内增加3.4万亿美元政府债务；若法案中原定逐步失效的临时条款全部延长至2035年，则可能造成高达5万亿美元的政府债务；如果这些条款永久化，美国债务与GDP之比将在2055年达到200%。
“美元微笑理论”的提出者Stephen Jen对美国新政府展现出的财政挥霍感到格外失望，甚至启动怀疑美国是否需要一场类似击垮英国前首相特拉斯的债券市场危机，来迫使政策转向。“我怀疑政界人士乃至普罗大众是否真正理解高债务与高赤字并存世界的风险，并愿意提前采取措施防范灾难，或许他们需要亲眼见证债券市场崩盘才会行动。”
2022年，特拉斯试图推行大规模减税计划，但却未配套相应的支出削减，投资者随后“用钱投票”，疯狂抛售英国长期国债，导致收益率在数日内飙升逾150个基点。特拉斯也由此成为英国历史上最“短命”的首相，在任仅45天。
需要警惕的是，随着“财政悬崖”迫近，美国主权信用评级下调会对全球金融生态产生连锁反应。
傅英杰分析称，美债作为全球无风险资产的基石，其信用降级动摇了“绝对放心”的假设。2011年标准普尔下调评级后，市场启动质疑AAA评级的绝对性，这会推高全球借贷成本，对其他主权国家与企业的融资环境产生系统性影响。
借贷成本也会上升，评级下调直接推高美国联邦政府发债成本，进而影响整体利率结构。企业与个人贷款利率随之攀升，高杠杆企业与新兴市场可能面临更大偿债压力。
此外，部分机构投资者（如养老基金、主权财富基金）因内部合规要求，可能减持美债，转向德国、瑞士或澳大利亚等高评级债券。这类调整虽属策略性再平衡，但受限于替代资产的流动性与信用风险，规模可能有限。
展望未来，傅英杰分析称，短期看，美元的储备货币地位与美债的流动性优势难以撼动，多元化进程将是渐进而非颠覆性的。美债作为全球资本市场的避险基石与基准资产，其核心地位未来2至3年难以动摇。从长期看，去美元化是趋势，评级下调可能加速新兴市场推动本币资产国际化，挑战美元的全球主导地位。
“美国的财政赤字是不可持续的，可能会变得无法控制，然后就只能放弃控制它的希望。”巴菲特的警告再直白不过，但在美国政治极化日益加剧的时代背景下，债务难点目前看来“无解”，美国正一步步迈向可能无法挽回的“财政悬崖”。
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本期编辑 刘雪莹
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